Neste artigo daremos continuidade aos nossos textos sobre M&A (fusões e aquisições), porém focaremos em um tema que é bastante recorrente entre os clientes e empresários do setor de varejo supermercadista – é comum ouvirmos as perguntas “Quanto vale a minha loja, ponto comercial ou rede de supermercados?” ou “Como faço para calcular o valor da minha empresa?”.
Obviamente, que a resposta a tais questionamentos deverá envolver uma certa dose de experiência neste tipo de transação (que é bastante específica), além, é claro, da análise prévia de uma série de informações específicas do respectivo ativo alvo (seja ele uma loja de supermercado, um ponto comercial ou mesmo uma rede de várias lojas de supermercado). Fato é, que em nossos vários anos de experiência participando de operações no setor de varejo supermercadista, verificamos que existe um certo consenso sobre o formato de avaliação (ou valuation) do ativo alvo, não somente para aquelas pequenas transações isoladas de compra e venda de loja ou ponto comercial, mas também para as operações consideradas médias e de valores relevantes envolvendo redes de lojas de supermercado.
Não obstante existirem diversas formas de avaliação de ativos (fluxo de caixa descontado, EBITDA, etc), nas transações de empresas que atuam no setor de varejo supermercadista é muito comum que a avaliação e o preço de venda sejam definidos com base na utilização de multiplicadores sobre média de faturamento anual.
Neste sentido, tem-se que a fórmula base normalmente utilizada nessas transações leva em consideração a média de faturamento do ativo alvo nos doze meses anteriores a referida avaliação. Neste ponto, a primeira questão a ser discutida e definida entre as partes envolvidas na transação é o conceito de “faturamento” que deverá ser considerado no valuation – chamamos atenção para este ponto, porque muitas vezes existe impasse sobre o conceito de faturamento, como por exemplo se será utilizado o conceito de faturamento bruto ou faturamento líquido.
Uma vez definido o conceito de faturamento a ser utilizado na avaliação, é possível avançar para a próxima etapa, que consiste na definição do multiplicador ou múltiplo de faturamento para a avaliação do ativo alvo.
Nesta segunda etapa, deve-se definir qual o multiplicador a ser aplicado sobre a média de faturamento anual do ativo alvo. O que temos verificamos nos últimos anos é que o multiplicador tem girado em torno de “três” vezes a média de faturamento anual, porém tal multiplicador poderá variar bastante para cima ou para baixo (de “quatro” a “dois”, por exemplo), a depender de diversos fatores intrínsecos ao ativo alvo. Até existem transações que utilizam multiplicador superior a “quatro” vezes a média de faturamento anual, todavia isso não é comum e normalmente é verificado naqueles casos de aquisição por investidor estratégico.
Em geral, o que irá definir um multiplicador máximo no valuation, médio ou baixo para a avaliação do ativo alvo, são as condições em que se encontra o respectivo ativo alvo, como por exemplo (a título apenas exemplificativo e não exaustivo):
- Situação de depreciação do ativo alvo – este é um ponto que tem bastante relevância para o potencial comprador, uma vez que poderá implicar diretamente no preço, diante da necessidade de maiores desembolsos por parte do comprador caso o maquinário ou ativo fixo da loja esteja defasado ou obsoleto. Ou seja, se o potencial comprador estiver avaliando determinado ativo alvo e verificar que existirá a necessidade de substituição dos maquinários em curto ou médio espaço de tempo, certamente tal necessidade de investimento será considerada na avaliação e descontada do preço base;
- Rentabilidade do ativo alvo – a rentabilidade gerada pelo ativo alvo certamente tem um peso importante na avaliação do ativo alvo, todavia, em alguns casos, o comprador faz a análise da rentabilidade não com base na foto do momento da transação, mas sim considerando a aplicação do modelo de gestão do comprador e a sinergia que poderá ser capturada com tal modelo de gestão;
- Faturamento efetivo versus potencial de faturamento – outro ponto relevante consiste na análise do faturamento atual gerado pelo ativo alvo (por metro quadro de área de vendas) versus o potencial de faturamento do ativo alvo (o potencial comprador leva este item em consideração para verificar se o ativo alvo já está no limite do potencial de vendas ou se ainda existe margem para ampliar o potencial de vendas e rentabilizar melhor o ativo alvo);
- Localização do ativo alvo e fluxo de pessoas – a localização do ativo alvo e o fluxo de pessoas em determinado raio de abrangência do ativo alvo, certamente influenciam no valuation a ser realizado por qualquer potencial comprador;
- Existência de concorrência na área de atuação – este é outro fator bastante importante que deverá ser considerado na avaliação de qualquer ativo alvo, principalmente àqueles do setor de varejo supermercadista;
- Quantidade de vagas de garagem, faturamento por funcionário, passivos e contingências e outros fatores específicos também interferem positiva ou negativamente em qualquer avaliação de ativos alvo do varejo.
Existem, ainda, alguns outros fatores que poderão ser considerados na avaliação, os quais não serão detalhados neste texto, porém possuem peso e relevância na avaliação do ativo alvo e também precisam ser considerados a depender da análise concreta de cada ativo alvo.
Para fins didáticos, podemos considerar o seguinte exemplo hipotético: ativo alvo que auferiu faturamento total de 300 milhões de reais nos últimos 12 meses, o qual representa uma média mensal de faturamento igual a 25 milhões de reais por mês; consideremos que se trata de um ativo alvo que preencha positivamente a maioria das condições descritas nos parágrafos acima, o que torna possível aplicarmos um multiplicador igual a “três”. Desta forma, considerando o multiplicador 3 sobre a média de faturamento mensal de 25 milhões de reais, teríamos um “preço base” correspondente a 75 milhões de reais:
[(300 milhões /12 mês = 25 milhões) x 3 = 75 milhões]
Todavia, cabe destacar que o “preço base” não é o preço final do ativo alvo, uma vez que este poderá ser diminuído em decorrência de vários fatores, por exemplo, endividamento do ativo alvo (em especial, endividamento bancário de longo prazo) e/ou necessidade de capital de giro do ativo alvo.
Outro ponto relevante e específico para as operações de M&A no setor de varejo supermercadista é que questão do estoque de produtos, o qual normalmente é precificado e vendido em separado (não estará incluso no “preço base”). Sobre o estoque também deverão ser observadas determinadas características específicas, a depender do tipo de comprador que estiver negociando a aquisição do ativo alvo – por exemplo, para determinados compradores, não interessa o estoque de produtos “regionais” ou de “marca própria” do vendedor. A questão dos “perecíveis” também é relevante na precificação do estoque.
Cabe esclarecer um tema que parece óbvio, porém dá margem para muitas dúvidas, qual seja, a questão do imóvel onde está localizado o ativo alvo. Regra geral, os bens imóveis não fazem parte do preço base e não entram na operação de aquisição do ativo alvo, mesmo que o ativo alvo seja o titular do imóvel. Exceto hipóteses bastante específicas, não é comum que o comprador tenha interesse na aquisição do imóvel onde está localizado o ativo alvo, o mais comum é que o comprador opte alugar o imóvel do vendedor – tendo em vista que as empresas do setor de varejo supermercadista são optantes pelo lucro real, existem vantagens tributárias relevantes para o comprador na locação do imóvel, tais como, o aproveitamento de despesa dedutível de IRPJ/CSLL e crédito de Pis/Cofins (com relação ao Pis/Cofins, tal crédito não é aplicável naqueles casos que imóvel já fez parte do ativo permanente do locatário).
Desta forma, se o imóvel for de titularidade do ativo alvo a ser negociado, previamente à conclusão da transação, as partes pactuam como condição precedente a reestruturação societária do ativo alvo visando segregar o imóvel em um veículo jurídico distinto do ativo alvo.
Por fim, conforme demonstrado neste texto, apesar de existir certo consenso na avaliação de empresas do setor de varejo supermercadista, existem inúmeros fatores que deverão ser considerados tanto do lado comprador quanto vendedor para embasar o multiplicador utilizado na precificação do ativo, motivo pelo qual ressaltamos ser imprescindível que ambas as partes tenham assessoria de profissionais qualificados e com experiencia neste tipo de transação.
A equipe da VarejoConnect possui experiência no setor de varejo supermercadista e está à disposição para esclarecer eventuais dúvidas sobre o assunto.
Por Leonardo Tonelo – Sócio